11月18日，第十六屆指數與指數化投資論壇在上海舉行。中證指數有限公司總經理助理宋紅雨做了主題為“核心寬基指數反映經濟結構調整，助力產業(yè)轉型升級”的主旨演講。她表示，近年來，境內外指數化投資發(fā)展迅速，截至2022年三季度末，全球交易所交易型產品資產規(guī)模超8萬億美元，過去10年復合年化增長率約20%；境內指數化投資規(guī)模已超2萬億元，指數化投資發(fā)展進入了快車道。

境外成熟市場寬基指數產品規(guī)模占比高

論壇發(fā)言時，宋紅雨表示，長期以來，核心寬基指數一直是指數化投資發(fā)展的重點。從境內外核心寬基指數的歷史演變特征可以看出，核心寬基指數能較好反映宏觀經濟結構調整，充分發(fā)揮資金引導功能，助力產業(yè)轉型升級，促進實體經濟發(fā)展。

在介紹境外成熟市場核心寬基指數應用情況時，她說，境外成熟市場的寬基指數產品規(guī)模占比較高，其中核心寬基是最重要的長期資金配置工具。以美國市場為例，截至2021年底，美國寬基類ETF規(guī)模為3.33萬億美元，約占美國權益ETF總規(guī)模的60%左右。在所有寬基指數中，又以美國本土市場核心寬基——標普500指數應用最為突出。標普500 ETF規(guī)模高達1.17萬億美元，約占美國權益ETF規(guī)模20%、寬基ETF規(guī)模1/3。在美國規(guī)模前十大ETF中，標普500 ETF占3席，且規(guī)模均超2500億美元。從規(guī)模增速來看，自1993年美國首只標普500 ETF問世以來，規(guī)模始終保持較快增長，過去30年復合增速高達32%，已發(fā)展為美國市場核心配置工具。

與美國市場類似，境外其他成熟市場寬基指數產品規(guī)模占比也普遍較高，同樣體現出其作為核心資產配置工具的特征。具體來看，寬基ETF在日本與香港ETF市場中的占比均超過80%，在英國、澳大利亞的ETF市場中的占比超過60%，在加拿大、德國、法國等ETF市場中的占比也均超50%以上。從單只寬基ETF跟蹤規(guī)模來看，資金配置的主要工具仍為各單市場或跨市場核心寬基，如日本市場的東證股價指數與日經225、澳洲市場ASX 300、英國市場富時100、香港市場恒生指數、德國市場DAX以及MSCI發(fā)達市場或新興市場指數等。

宋紅雨認為，核心寬基指數表征資本市場的核心資產，能夠反映宏觀經濟結構調整及產業(yè)轉型升級，具有長期生命力。具體傳導路徑體現為宏觀經濟結構調整推動產業(yè)轉型升級，使得行業(yè)內公司通過博弈呈現強者恒強的態(tài)勢，不斷強化，最終形成核心資產。以標普500指數為例，其具備吸引力的本質源于其標的資產中的500家公司，其長期生命力體現為：一是基本面表現優(yōu)秀，標普500指數樣本公司盈利水平始終高于美國股市整體水平；二是行業(yè)表征性較高，各行業(yè)市值覆蓋較為均衡，指數樣本對美國市場各行業(yè)市值覆蓋度基本在80%左右；三是指數反映宏觀經濟結構調整，標普500指數權重股隨美國產業(yè)轉型發(fā)生更新迭代，樣本具備長期投資價值。

與此同時，核心資產的形成過程也決定了這些股票具備高投資容量、高流動性等特征，以其構建的指數也更易成為衍生品標的，現貨、期貨等產品生態(tài)完備，使得標普500指數成為長期資金配置的核心工具。

行業(yè)、市值結構映射宏觀經濟產業(yè)變化

關于經濟結構與資本市場結構特征之間的傳導機制，宋紅雨指出，這首先是關于經濟結構調整如何影響資本市場結構。宏觀經濟產業(yè)結構調整體現為主導產業(yè)經濟部門的依次更替過程?；谥髁鳟a業(yè)結構理論，宏觀經濟產業(yè)結構調整具有一般規(guī)律，結構調整源自需求結構變化，經濟增長多由少數主導產業(yè)發(fā)展推動，經濟增長與產業(yè)結構調整相互作用、相互影響。

各國產業(yè)結構調整大多經歷由第一、第二產業(yè)主導向第三產業(yè)方向發(fā)展的演變過程。以美國近40年來的GDP產業(yè)結構變化為例，產業(yè)結構變化特征體現為：一是傳統(tǒng)周期行業(yè)占比呈下降趨勢。原材料、工業(yè)、能源和公用事業(yè)合計占比由27.1%下降為16.9%；二是消費、醫(yī)藥行業(yè)占比維持平穩(wěn)，占比約29%左右；金融地產行業(yè)占比穩(wěn)步提升，占比由16.1%上升至21.2%；信息技術、通信及相關服務行業(yè)占比快速增長，占比由7.9%上升至23.5%。整體來看，GDP產業(yè)結構調整反映了美國經濟從傳統(tǒng)工業(yè)向信息技術、金融服務等產業(yè)演變趨勢，符合宏觀經濟產業(yè)結構調整一般規(guī)律。

隨著宏觀經濟產業(yè)結構調整，資本市場結構隨之發(fā)生變化。一是宏觀經濟產業(yè)結構調整受多重外部因素影響，主要包括投資產生的資本存量、生產力的發(fā)展水平、自然條件和資源稟賦情況、人口因素、技術進步等。二是在某特定產業(yè)受上述因素影響而加速發(fā)展過程中，資本市場行業(yè)結構隨之發(fā)生變化。資本市場具有資源優(yōu)化配置功能，可引導資金流向具有良好發(fā)展前景的產業(yè)。經濟結構調整過程中催生的新興產業(yè)通過資本市場資源配置獲取資金支持，提升該產業(yè)在資本市場中的數量及市值占比，進而體現宏觀經濟產業(yè)結構調整趨勢。

美國市場在科技革命后，互聯網、信息技術等新興產業(yè)快速發(fā)展，相關產業(yè)上市企業(yè)數量及市值占比顯著提升，這直接體現出資本市場行業(yè)市值結構對宏觀經濟產業(yè)結構變化的映射。

宋紅雨認為，境外成熟市場核心寬基指數與宏觀經濟發(fā)展趨勢是較為吻合的。以標普500指數為例，指數對資本市場具有較強表征性，可反映美國經濟結構調整趨勢。資本市場表征方面，一是市值及基本面覆蓋度較高，指數樣本市值覆蓋度約為82.93%，總資產、凈利潤等基本面指標覆蓋度皆在75%以上；二是行業(yè)表征性較強，指數樣本行業(yè)分布與美國全市場基本保持一致，具有較強的行業(yè)表征性。

同時，宏觀經濟結構調整表征方面，標普500指數一定程度體現出“經濟晴雨表”功能。一是標普500指數長期走勢與美國GDP增長趨勢一致；二是標普500指數盈利同比增速與美國GDP同比增速變化同步。樣本行業(yè)結構變遷方面，從1990年至2021年，標普500指數中傳統(tǒng)周期行業(yè)權重下降24.87%，信息技術、通信服務等新經濟行業(yè)權重合計上升24.4%，行業(yè)結構變化與美國GDP產業(yè)結構調整趨勢基本一致。

滬深300指數與GDP長期走勢整體一致

演講中，宋紅雨指出，與境外成熟市場相似，我國境內資本市場行業(yè)結構呈現出類似特征。一方面，我國宏觀經濟產業(yè)重心正從傳統(tǒng)行業(yè)向新興行業(yè)轉移。第二產業(yè)占比持續(xù)下降、第三產業(yè)占比不斷提升，二者比值由2005年的1.14下降至2021年的0.74。從細分行業(yè)來看，能源、公用事業(yè)、電信業(yè)務等傳統(tǒng)行業(yè)GDP占比逐漸下降，信息技術、醫(yī)藥衛(wèi)生、可選消費等新經濟行業(yè)GDP占比顯著提升。另一方面，資本市場結構同樣可反映出宏觀經濟結構調整方向。從滬深市場行業(yè)市值結構變化來看，信息技術、醫(yī)藥衛(wèi)生等新經濟行業(yè)占比顯著上升；能源、公用事業(yè)、電信業(yè)務等傳統(tǒng)行業(yè)占比下降，與GDP產業(yè)結構變化趨勢基本一致。

與此同時，滬深300、中證100等A股核心寬基指數一定程度反映出經濟結構調整與產業(yè)轉型升級的變化趨勢。以滬深300指數為例，作為應用最為廣泛的A股大盤指數，一方面，滬深300指數體現出較強市場表征性，對A股市場市值覆蓋度約53.86%，總資產、凈利潤等基本面指標覆蓋度也在70%以上。另一方面，樣本行業(yè)結構變化趨勢與資本市場基本保持一致。新經濟行業(yè)權重呈上升趨勢，傳統(tǒng)行業(yè)權重有所下降，體現了產業(yè)轉型趨勢。此外，長期來看，滬深300指數能夠反映我國宏觀經濟發(fā)展情況。自2005年指數發(fā)布以來，滬深300指數與GDP長期走勢整體保持一致，指數樣本盈利同比增速與GDP同比增速變化走勢亦趨同。

為更好反映我國經濟結構調整，助力產業(yè)轉型升級，中證指數于2022年6月對中證100指數進行了優(yōu)化。優(yōu)化后的中證100指數采用創(chuàng)新方法，以更加及時、動態(tài)地反映A股市場行業(yè)市值結構變化。優(yōu)化后的中證100指數定位于反映A股核心龍頭上市公司證券整體表現，通過創(chuàng)新的行業(yè)均衡選樣方法，可納入更多具有行業(yè)代表性的核心龍頭公司證券。從行業(yè)結構來看，中證100指數對各一級行業(yè)市值覆蓋度相對均衡，各行業(yè)權重分布與A股市場基本保持一致。

宋紅雨介紹，目前，中證指數公司已形成較為完善的A股市場核心寬基指數體系。根據指數定位的不同，各寬基指數在表征性上有不同側重，但都體現出促進實體經濟高質量發(fā)展，助力產業(yè)轉型升級，服務多層次資本市場構建的功能。例如，中證500、中證1000指數定位于反映中小市值證券整體表現，引導資金助力我國中小企業(yè)發(fā)展；另外，基于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等特色寬基指數則側重反映中小型創(chuàng)新公司證券整體表現，樣本中“專精特新”企業(yè)數量占比較高，如科創(chuàng)50指數聚焦科技創(chuàng)新型企業(yè)特征，突出板塊的“硬科技”屬性，契合國家戰(zhàn)略發(fā)展。

從寬基指數應用來看，指數充分發(fā)揮了“資金引導”功能，促進實體經濟高質量發(fā)展。截至2022年9月底，A股寬基指數產品規(guī)模合計約6429億元，產品數量463只，規(guī)模約占境內指數化投資的41.87%。其中，滬深300指數產品規(guī)模約1975億元，占絕對主導地位，且自產品問世以來規(guī)模呈穩(wěn)步增長態(tài)勢，其他主要寬基指數規(guī)模也基本均在100億元以上。

核心寬基指數化投資產品配置功能顯現

宋紅雨表示，雖然境內外核心寬基指數體現出較為類似的功能，產品規(guī)模也都位居各市場指數化產品前列，但投資者認知度仍存在較大差異。一是相較境外成熟市場，境內指數化投資仍有較大發(fā)展空間。目前，境內ETF規(guī)模占A股市場總市值比例約為1.30%，而美國市場該比例為8.27%，差異較為明顯。二是在ETF產品結構方面，境內寬基ETF規(guī)模占比相對偏低。境內ETF市場中，寬基ETF占比約45.67%，整體低于境外成熟市場水平。與此同時，截至2022年9月底，境內行業(yè)/主題ETF規(guī)模占比已達到49.65%，逐步趕超寬基ETF。

她認為，制度環(huán)境及投資理念的不同是造成該種差異的根本原因。投資者結構方面，境內ETF機構投資者持有規(guī)模平均占比低于境外成熟市場，境內個人投資者的投資偏好對產品結構具有較大影響。境內個人投資者在寬基ETF上的持有規(guī)模占比要顯著低于行業(yè)/主題以及策略ETF，其更傾向于以主題/行業(yè)產品進行波段交易，或通過持有策略產品獲取超額收益，而非使用寬基指數進行長期資產配置。

市場有效性方面，境外成熟市場有效性較高，主動基金長期難以戰(zhàn)勝寬基指數，投資者更多獲取市場貝塔收益，使得寬基指數化產品受到更多市場資金青睞。相較而言，境內市場更偏弱有效市場，主動基金相對寬基指數產品在短期內具有較高勝率，阿爾法收益尚可。但隨著時間期限延長，主動基金勝率逐步降低。長期來看，隨著A股市場有效性的提升，未來境內寬基指數產品吸引力將進一步增強。

展望未來，宋紅雨認為，基于境內核心寬基指數的投資規(guī)模仍有較大提升空間。一是核心寬基指數的市場表征性將隨著資本市場長期健康穩(wěn)定發(fā)展逐步增強。隨著我國經濟高質量發(fā)展持續(xù)推進，宏觀經濟產業(yè)結構持續(xù)調整，多層次資本市場體系構建逐步完善、上市發(fā)行制度改革進一步深化以及各項配套基礎設施日趨成熟，資本市場對宏觀經濟產業(yè)結構變化趨勢的反映將更加全面與及時。作為資本市場特征的表征工具，核心寬基將隨著資本市場結構完善而逐步增強，將更好發(fā)揮“資金引導”功能，服務國家戰(zhàn)略發(fā)展。以滬深300指數為例，樣本中“硬科技”公司數量與權重自2015年以來逐年上升。最新數據顯示，數量和權重分別為99只和32%；在服務國家“雙碳”戰(zhàn)略及可持續(xù)發(fā)展方面，滬深300指數的ESG評價平均得分為0.84，顯著高于全市場的0.50，體現出了較高的環(huán)境、社會及公司治理水平；

二是相較境外成熟市場，現階段境內核心寬基指數資金跟蹤規(guī)模較低，核心寬基指數化投資產品作為資產配置工具的功能有待進一步充分發(fā)揮。以滬深300指數為例，滬深300指數ETF市場規(guī)模占比為12.45%、占A股總市值比例為0.16%、近十年規(guī)模年化增速為18.89%，均顯著低于標普500指數。與此同時，隨著社保、養(yǎng)老金、保險等長期資金持續(xù)入市，長期投資理念逐步普及，投資體驗逐步改善，核心寬基指數化投資產品作為核心資產配置工具的功能有望進一步顯現。