債券市場做市業(yè)務(wù)發(fā)展持續(xù)推進(jìn)，其作用也越來越受到各方重視。

2月6日，交易所債券市場正式啟動債券做市業(yè)務(wù)，包括安信證券、東方證券等12家券商成為首批做市商。歷經(jīng)3個月，交易所做市業(yè)務(wù)平穩(wěn)有序發(fā)展。

相較于交易所債券市場做市業(yè)務(wù)的剛剛起步，銀行間債券市場的做市業(yè)務(wù)已發(fā)展多年。通過做市有效提升了債券市場活躍度，促進(jìn)了交易連續(xù)性，在發(fā)現(xiàn)市場價格、穩(wěn)定市場波動、健全債券估值定價機(jī)制等方面發(fā)揮了重要作用。

商業(yè)銀行是銀行間市場的主要做市機(jī)構(gòu)。近期，上海證券報記者采訪多家商業(yè)銀行金融市場部人士，探討做市業(yè)務(wù)如何更高質(zhì)量發(fā)展。

提升市場流動性 完善債券定價機(jī)制

銀行間債券市場做市商制度在提供市場流動性、完善債券定價機(jī)制方面發(fā)揮了極其重要的作用。

受訪機(jī)構(gòu)表示，整體而言，商業(yè)銀行開展銀行間市場做市交易，不僅可以提升債券市場流動性，激發(fā)二級市場活力，做好金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理，更能防范金融風(fēng)險，強(qiáng)化市場風(fēng)險定價和資源配置的基礎(chǔ)性功能，讓債券市場更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

江蘇銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，一方面，做市商對做市債券提供連續(xù)的雙邊報價，投資者可點(diǎn)擊做市商的報價隨時達(dá)成交易，不必向交易對手逐一進(jìn)行詢價。做市商提供市場流動性，有利于降低流動性溢價和債券發(fā)行成本，完善債券市場功能，進(jìn)一步支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，做市商制度有利于完善債券定價機(jī)制，提高定價效率，反映市場供求關(guān)系，形成更有效的債券收益率曲線。做市商為不同類型和期限的債券提供做市報價服務(wù)，為市場提供定價參考，為債券估值提供重要依據(jù)。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，通常而言，交易商具有較大的體量、較高的交易效率和較準(zhǔn)的定價能力。當(dāng)市場面臨交易集中度高、方向趨同的時候，交易商能夠依托豐富的客戶資源和對客經(jīng)驗(yàn)，準(zhǔn)確捕捉到市場不同類型機(jī)構(gòu)的不同需求，起到平盤的效果，避免市場交易單一化。

該負(fù)責(zé)人還認(rèn)為，當(dāng)市場面臨拋壓較重，流動性較差的資產(chǎn)無人承接時，交易商能夠依托較強(qiáng)的定價能力和較大的體量，在合理的價格區(qū)間內(nèi)盡可能承接被拋售的資產(chǎn)，從而起到穩(wěn)定市場信心的作用?？傮w上講，波動率增加的市場更需要交易商來維護(hù)穩(wěn)定性。

多家銀行也認(rèn)為，從宏觀角度看，提高信用類債券的流動性，有助于完善我國銀行間債券市場多層次交易結(jié)構(gòu)，提升債券二級市場的交易比重，形成合理的信用債券收益率曲線，進(jìn)而提高銀行間市場債券投資者的投資意愿。

從微觀角度看，信用類債券流動性提升，會減少企業(yè)債券的發(fā)行難度，提高企業(yè)的直接融資效率，降低企業(yè)直接融資成本，促進(jìn)我國社會融資結(jié)構(gòu)中直接融資占比不斷提升。

做好風(fēng)險管理 拓展對沖工具應(yīng)用

作為市場流動性的提供者之一，做市商也會面臨風(fēng)險。

一段時間以來，銀行間債券市場的投資主體行為趨同的態(tài)勢比較明顯。經(jīng)常性的單邊市場行情會使得做市商提供做市報價服務(wù)時面臨風(fēng)險，從而需要適當(dāng)采取避險工具進(jìn)行對沖。

多家銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，債券市場受宏觀經(jīng)濟(jì)、貨幣政策等影響較大，投資者交易策略容易趨同，很可能超買超賣，并且做市商運(yùn)用自有資金做市，這對資本管理、風(fēng)險控制提出了更高要求。

與此同時，我國債券衍生品市場發(fā)展較慢，國債期貨、利率互換、信用違約互換等風(fēng)險管理工具的深度和廣度有待進(jìn)一步擴(kuò)展。

江蘇銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，當(dāng)前主要采取的避險工具有利率互換及債券借貸。雖然有買斷式回購和債券借貸兩項(xiàng)業(yè)務(wù)可以達(dá)成融券目的，但并非中央借券機(jī)制，因此無法成為做市商的風(fēng)險保障。

該負(fù)責(zé)人建議，交易主管部門可大力推動做市商參與債券類衍生品交易，如國債期貨；可推動機(jī)構(gòu)加大標(biāo)債遠(yuǎn)期業(yè)務(wù)開展力度；在人民幣利率互換交易外，增加做市機(jī)構(gòu)可使用的風(fēng)險對沖工具。

浦發(fā)銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人則建議，一方面要充分運(yùn)用金融科技手段，開發(fā)智能交易管理系統(tǒng)進(jìn)行交易管理、分析、盯市與估值；另一方面著力加強(qiáng)銀行內(nèi)控體系建設(shè)，不斷優(yōu)化風(fēng)險管理制度和流程，嚴(yán)密監(jiān)控操作風(fēng)險，堅決杜絕違規(guī)風(fēng)險。

該負(fù)責(zé)人認(rèn)為，根據(jù)各影響因子對市場的擾動情況，通過多空對沖、衍生交易組合等策略平衡風(fēng)險和收益，積極采取遠(yuǎn)期利率合約、利率互換等對沖工具管理利率風(fēng)險，開展信用違約互換等業(yè)務(wù)創(chuàng)新管理信用風(fēng)險，不斷完善多層次、多渠道的風(fēng)險管理方式。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人也建議，減少做市商進(jìn)入債券回購、遠(yuǎn)期、互換和期貨等衍生品市場的嚴(yán)格限制，從而使其獲得較多對沖保值工具。同時清算機(jī)構(gòu)提供日內(nèi)賣空或透支、隔夜拆借等多樣服務(wù)，使做市商頭寸管理風(fēng)險大大降低。

健全激勵機(jī)制 激發(fā)做市商積極性

目前，我國銀行間債券做市業(yè)務(wù)仍存在激勵機(jī)制不完善的問題。無法有效盈利、缺乏有效政策激勵、利率風(fēng)險大一直是影響機(jī)構(gòu)做市動力的重要因素。

浦發(fā)銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，境外債券市場交易屬性較強(qiáng)，大多采取做市商盈利激勵和交易所補(bǔ)貼模式，而境內(nèi)做市商激勵機(jī)制主要來自內(nèi)部考核，需要平衡做市業(yè)務(wù)投入成本與業(yè)務(wù)收益，提高綜合經(jīng)營能效。

申萬宏源證券發(fā)布的研報也認(rèn)為，做市商考核主要包括量價兩方面，當(dāng)前對報價的考核相對更為重視，但報價價差較小并不等于做市質(zhì)量高，部分做市商對不活躍券報零點(diǎn)差，市場交易活躍的券種與做市券割裂，做市商并未實(shí)質(zhì)性向市場提供流動性。因此，建議適當(dāng)降低對報價價差的考核權(quán)重，提高對報價量和成交量的要求。此外，還可以將國債承銷團(tuán)考核與做市商考核相聯(lián)系，激發(fā)做市商做市積極性。

平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人則建議，做市商應(yīng)在一級市場中享有對國債招標(biāo)的優(yōu)先認(rèn)購權(quán)和對國債追加發(fā)行的獨(dú)享認(rèn)購權(quán)等；允許做市商進(jìn)行比一般市場參與者更廣的用于對沖做市交易的業(yè)務(wù)，如借券、賣空等；稅費(fèi)減免權(quán)利，例如手續(xù)費(fèi)減免。

此外，激勵機(jī)制還要考慮一二級市場的聯(lián)動。平安銀行有關(guān)負(fù)責(zé)人建議，應(yīng)該在承銷商制度與做市商制度相互滲透中，強(qiáng)化一級承銷資格認(rèn)定中二級做市表現(xiàn)的重要性，提高權(quán)重或者在做市商中確定承銷商，將一級承銷資格作為二級做市的激勵。還可進(jìn)一步加大對做市商的政策支持力度，例如給予做市商一定的融資優(yōu)惠和便利，對做市商之間相互交易產(chǎn)生的交易和結(jié)算費(fèi)用予以減免等。