近期，期貨公司在股指期貨中的“凈空單”頭寸，成為廣大投資者討論的焦點(diǎn)。

中國(guó)金融期貨交易所（下稱“中金所”）每日收盤后，會(huì)公布所有股指期貨合約的前二十大會(huì)員持倉(cāng)。上海證券報(bào)記者觀察發(fā)現(xiàn)，多數(shù)頭部期貨公司在股指期貨中的空頭持倉(cāng)大于多頭持倉(cāng)，從而形成所謂的“凈空單”，這是否就說(shuō)明這些公司在做空市場(chǎng)呢？對(duì)此，記者采訪了多位業(yè)內(nèi)專家。

空頭持倉(cāng)來(lái)源廣泛

從股指期貨的功能發(fā)揮看，《中華人民共和國(guó)期貨和衍生品法》明確期貨市場(chǎng)具有三大功能——發(fā)現(xiàn)價(jià)格、管理風(fēng)險(xiǎn)、配置資源。股指期貨作為國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)為數(shù)不多的套期保值工具，憑借其套保成本可以預(yù)見(jiàn)且交易難度較低的特性，吸引了大量的中性產(chǎn)品進(jìn)場(chǎng)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敞口進(jìn)行管理。

其中，空頭套保是股指期貨最基本的功能，構(gòu)成股指期貨空單的主要來(lái)源。

多家期貨公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，頭部期貨公司服務(wù)大量金融客戶，因此股指期貨空倉(cāng)很大一部分來(lái)自套保持倉(cāng)。這些套保持倉(cāng)的客戶持有大量股票，為了規(guī)避股票市場(chǎng)價(jià)格下跌帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)減少凈值的波動(dòng)，他們會(huì)選擇在股指期貨市場(chǎng)上對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行套期保值。

業(yè)內(nèi)表示，正是因?yàn)橛辛斯芍钙谪涍@個(gè)對(duì)沖工具，金融機(jī)構(gòu)才敢于長(zhǎng)期、大量持有股票，敢于在市場(chǎng)下跌時(shí)不拋售股票。從這個(gè)層面來(lái)說(shuō)，股指期貨起到了股市下跌緩沖器的作用，是中長(zhǎng)期資金平滑凈值波動(dòng)的重要工具。

“如果真的要說(shuō)投機(jī)，我認(rèn)為股指期貨多頭持倉(cāng)的投機(jī)成分還更多一點(diǎn)。”有分析人士告訴記者，通過(guò)股指期貨多頭替代策略的買入，特別是利用股指期貨相較現(xiàn)貨指數(shù)的貼水，既可以節(jié)約資金，又可以增厚收益，是股指期貨多單的重要來(lái)源。

期貨公司并無(wú)自營(yíng)盤

從“凈空單”的本質(zhì)看，《期貨交易管理?xiàng)l例》明確規(guī)定：期貨公司不得從事或者變相從事期貨自營(yíng)業(yè)務(wù)。中金所在公布的成交持倉(cāng)排名下方，也明確備注：期貨公司當(dāng)前無(wú)自營(yíng)業(yè)務(wù)，上述披露期貨公司成交持倉(cāng)數(shù)據(jù)均為統(tǒng)計(jì)期內(nèi)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶交易數(shù)據(jù)。

由此來(lái)看，交易所披露的期貨公司持倉(cāng)均為經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶的持倉(cāng)，與期貨公司本身并無(wú)直接關(guān)聯(lián)，因此簡(jiǎn)單將持有“凈空單”等同于期貨公司做空市場(chǎng)，存在明顯誤讀。

從某頭部期貨公司提供的數(shù)據(jù)看，其空倉(cāng)主要有兩大來(lái)源：一是公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)客戶的中長(zhǎng)期資金套保持倉(cāng)；二是采取市場(chǎng)中性策略的機(jī)構(gòu)投資者。

更具體來(lái)看，有三類客戶持有“凈空單”數(shù)量較多：一是QFI客戶，這類賬戶不允許做投機(jī)交易，套保編碼持倉(cāng)占比100%；二是證券同業(yè)相關(guān)賬戶，包含收益互換、金融投資業(yè)務(wù)、場(chǎng)外對(duì)沖賬戶等，這類賬戶套保編碼持倉(cāng)占比較高，非套保編碼下的持倉(cāng)也均為場(chǎng)外對(duì)沖持倉(cāng)，非方向性投機(jī)倉(cāng)位；三是私募基金產(chǎn)品。

目前股指期貨參與者分為兩種，投機(jī)編碼和套保（套利）編碼。套保編碼交易開(kāi)倉(cāng)數(shù)量不受限制，但需要獲得中金所批復(fù)，按照嚴(yán)格的期現(xiàn)匹配要求進(jìn)行交易。期貨公司相關(guān)負(fù)責(zé)人表示，由于中金所套保編碼管理非常嚴(yán)格，難以申請(qǐng)，市場(chǎng)上不少機(jī)構(gòu)使用投機(jī)編碼做套保交易，因此套保的實(shí)際持倉(cāng)總量要超過(guò)套保編碼賬戶中的持倉(cāng)量。

助力中長(zhǎng)期資金入市

長(zhǎng)期以來(lái)，監(jiān)管層一直致力于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金進(jìn)入股票市場(chǎng)。中金所去年正式啟動(dòng)“長(zhǎng)風(fēng)計(jì)劃”，旨在凝聚市場(chǎng)各方合力，提升機(jī)構(gòu)投資者尤其是中長(zhǎng)期資金參與金融期貨市場(chǎng)的質(zhì)量。

業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，在服務(wù)中長(zhǎng)期資金入市方面，股指期貨作為權(quán)益市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，若充分發(fā)揮其現(xiàn)金替代、風(fēng)險(xiǎn)管理的基本作用，將極大提高資金進(jìn)入權(quán)益市場(chǎng)意愿，更有利于推動(dòng)中長(zhǎng)期資金進(jìn)入權(quán)益市場(chǎng)。

以上文提到的空頭套保與多頭替代策略為例。

國(guó)泰君安期貨2023年10月發(fā)布《股指期貨助力中長(zhǎng)期資金入市——基于指數(shù)化產(chǎn)品投資與期指功能發(fā)揮角度》專題報(bào)告，觀察了市面上規(guī)模較大的17只對(duì)沖型公募基金產(chǎn)品，其利用股指期貨的對(duì)沖比例多數(shù)在90%附近。觀察發(fā)現(xiàn)，在持續(xù)下跌的行情中，這些產(chǎn)品規(guī)避了大幅的凈值回撤，相對(duì)于股票型基金平均水平，實(shí)現(xiàn)了較高的超額收益，最大回撤控制也在較低水平，充分體現(xiàn)了股指期貨對(duì)沖的作用。

多頭替代策略也長(zhǎng)期跑出了較豐厚的超額收益。特別是滬深300股指期貨自2016年進(jìn)入穩(wěn)定貼水狀態(tài)后，該策略跑出了較高的超額收益。而中證500期指上市之初即進(jìn)入漫長(zhǎng)的貼水狀態(tài)，因此IC品種上的超額收益更高且更穩(wěn)定。綜合測(cè)算看，IH、IF、IC、IM四個(gè)品種的當(dāng)月合約多頭替代較其標(biāo)的指數(shù)的年化增強(qiáng)收益分別為4.5%、4.6%、17.3%和2.7%（若考慮期貨保證金交易的杠桿屬性，還能獲得額外的現(xiàn)金管理收益）。

“我們希望通過(guò)各種媒體廣泛傳播金融期貨基礎(chǔ)知識(shí)，幫助投資者樹(shù)立正確的投資理念?！逼谪洏I(yè)人士說(shuō)?，F(xiàn)今，海外金融期貨交易量已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)商品期貨的總和，但我國(guó)金融期貨市場(chǎng)仍處于起步階段。如何進(jìn)一步讓廣大投資者認(rèn)可金融期貨的市場(chǎng)功能，任重而道遠(yuǎn)。