醫(yī)藥板塊一直以來(lái)被視為牛股的搖籃，10年10倍股中醫(yī)藥股占據(jù)席位最多。去年乘風(fēng)破浪的醫(yī)藥板塊春節(jié)后迎來(lái)一波“倒春寒”，申萬(wàn)醫(yī)藥生物指數(shù)節(jié)后最大跌幅達(dá)19%；其中，千億市值以上的醫(yī)藥股平均回撤幅度超20%，下跌最為明顯。

而在這場(chǎng)以核心資產(chǎn)為主的調(diào)整下，市場(chǎng)最為關(guān)注的是：當(dāng)前醫(yī)藥板塊的估值處在什么水平？未來(lái)有哪些影響醫(yī)藥行業(yè)的主要因素？下一步該如何配置？

興業(yè)證券醫(yī)藥行業(yè)資深分析師黃翰漾表示，往后看，醫(yī)藥投資對(duì)專業(yè)化能力的要求會(huì)越來(lái)越高，但醫(yī)藥行業(yè)依然是時(shí)間的朋友。

醫(yī)藥板塊現(xiàn)“估值殺”

疫情下，2020年醫(yī)藥板塊成為最受關(guān)注的行業(yè)之一。剔除去年上市的次新股，醫(yī)藥生物行業(yè)全年共誕生了39只翻倍股，其中英科醫(yī)療累計(jì)漲幅在10倍以上。

春節(jié)后A股畫風(fēng)突變，醫(yī)藥板塊遭遇深度調(diào)整，不過(guò)，近幾日板塊略有回升趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示，申萬(wàn)醫(yī)藥生物指數(shù)節(jié)后（2月18日至今）累計(jì)下跌近14%，期間最大跌幅一度達(dá)19%；在28個(gè)申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，醫(yī)藥生物行業(yè)跌幅也相對(duì)居前，僅次于食品飲料、電氣設(shè)備與汽車行業(yè)。

回顧歷史上醫(yī)藥股行情，除本次外，近10年兩次較大幅度回調(diào)分別出現(xiàn)在2011年和2018年下半年。本輪醫(yī)藥股調(diào)整有何不同？

國(guó)海證券認(rèn)為，三次大幅度下跌市場(chǎng)均有加息預(yù)期影響；與本次下跌不同的是，前兩次醫(yī)藥板塊本身都有較重大政策性利空出爐，行業(yè)估值邏輯和利潤(rùn)預(yù)測(cè)產(chǎn)生劇烈變化。具體來(lái)看，2011年國(guó)內(nèi)公立醫(yī)院藥品采購(gòu)?fù)瞥鍪状巍凹伞钡奶剿鞣桨福?018年下半年疊加長(zhǎng)生生物疫苗事件、國(guó)家醫(yī)保局首輪正式集采，重大的行業(yè)利空重塑了制藥板塊格局和估值邏輯。

對(duì)于節(jié)后醫(yī)藥股的調(diào)整，黃翰漾表示，這段時(shí)間醫(yī)藥板塊回撤更多還是源于市場(chǎng)對(duì)于估值的擔(dān)憂，基本面本身并沒(méi)有問(wèn)題。像白馬股中的藥明康德、愛爾眼科等相對(duì)回撤更多一些，也因?yàn)樗鼈児乐迪鄬?duì)處于歷史中高水平，部分公司去年估值曾階段性達(dá)到百倍以上。

業(yè)績(jī)方面，醫(yī)藥生物行業(yè)共有370多家上市公司，目前有近300家上市公司已披露2020年度業(yè)績(jī)情況，近七成公司凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)（或預(yù)告）同比增長(zhǎng)。圣湘生物、英科醫(yī)療、達(dá)安基因等70多家公司凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)（或預(yù)告）同比翻倍，這其中不少為抗疫類公司。一季度業(yè)績(jī)來(lái)看，目前有近20家醫(yī)藥上市公司已發(fā)布一季度業(yè)績(jī)預(yù)告，這些公司凈利潤(rùn)均為同比增長(zhǎng)且絕大部分增速都在30%以上。

估值處于什么水平？

2020年上半年可以說(shuō)是醫(yī)藥行業(yè)的一個(gè)大年，無(wú)論是估值溢價(jià)率還是機(jī)構(gòu)持倉(cāng)基本上處于上行態(tài)勢(shì)，并達(dá)到歷史高位水平。經(jīng)過(guò)這波回調(diào)，醫(yī)藥板塊整體估值水平如何？

“當(dāng)前醫(yī)藥板塊無(wú)論估值溢價(jià)率還是機(jī)構(gòu)持倉(cāng)情況基本上已回落到歷史上的中低水平。部分標(biāo)的的絕對(duì)估值可能還是不低，但整體已不貴。”黃翰漾表示。

數(shù)據(jù)顯示，目前醫(yī)藥板塊整體市盈率在42倍左右，距離2020年出現(xiàn)的階段高點(diǎn)60倍以上已經(jīng)大幅回落，接近2010年后的水平。以近10年數(shù)據(jù)來(lái)看，醫(yī)藥板塊市盈率均值為39倍，當(dāng)前市盈率與這一均值已非常接近。

不過(guò)，醫(yī)藥板塊子板塊眾多，子板塊之間估值差異比較大。以近10年數(shù)據(jù)來(lái)看，醫(yī)療服務(wù)、生物制品、化學(xué)制劑市盈率高于歷史均值，醫(yī)療器械、化學(xué)原料藥和醫(yī)藥商業(yè)最新市盈率低于歷史均值，中藥最新市盈率已與均值非常接近。分化較為明顯的有兩個(gè)板塊，醫(yī)療服務(wù)板塊當(dāng)前估值仍在百倍以上，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于歷史均值（85倍）；而醫(yī)療器械板塊當(dāng)前估值已大幅低于歷史均值（54倍）。

具體到個(gè)股來(lái)看，醫(yī)藥股估值分化也十分明顯，不少細(xì)分領(lǐng)域龍頭估值目前仍在百倍以上，如藥明康德、通策醫(yī)療、愛美客與愛爾眼科等。

另外，盡管醫(yī)藥板塊估值明顯回落，但對(duì)比海外市場(chǎng)標(biāo)的，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥股的估值還是更貴一些。

黃翰漾的觀點(diǎn)是，新興市場(chǎng)本身會(huì)被給予更高的估值溢價(jià)率，A股市場(chǎng)估值水平本身就高于美股市場(chǎng)。再聚焦到醫(yī)藥行業(yè)，海外醫(yī)藥行業(yè)相對(duì)較為成熟穩(wěn)定，頭部公司增速相對(duì)不快。相比之下，國(guó)內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)的成長(zhǎng)性和確定性更強(qiáng)，從成長(zhǎng)性的角度市場(chǎng)給予了更高的估值。

調(diào)整后的機(jī)遇與挑戰(zhàn)

疫情防控常態(tài)化、政策新周期疊加國(guó)內(nèi)國(guó)際雙循環(huán)新發(fā)展格局下，醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)迎來(lái)深度變革。調(diào)整行情下，醫(yī)藥投資可謂機(jī)遇與挑戰(zhàn)并存。

黃翰漾認(rèn)為，在疫情防控常態(tài)化的背景下，諸多醫(yī)藥領(lǐng)域的創(chuàng)新賽道，如疫苗、創(chuàng)新藥、檢測(cè)、醫(yī)療設(shè)備、互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療等，可能會(huì)成為長(zhǎng)期高關(guān)注度行業(yè)。他對(duì)醫(yī)藥板塊中值得長(zhǎng)期關(guān)注的三大細(xì)分賽道進(jìn)行了具體分析。

對(duì)于創(chuàng)新藥，他認(rèn)為，當(dāng)下創(chuàng)新藥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)已由1.0時(shí)代進(jìn)入2.0時(shí)代。過(guò)去，Me-too類（又叫派生藥)）產(chǎn)品上市后尚能獲得不錯(cuò)的市場(chǎng)份額，但隨著創(chuàng)新藥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，當(dāng)前Me-better（改良模仿）和Best-in-class（同類最優(yōu)）藥物逐漸成為市場(chǎng)追逐的焦點(diǎn)，這類藥物才能獲得足夠的生存空間。

與藥品相比，醫(yī)療器械行業(yè)目前還處于創(chuàng)新的上半場(chǎng)。相比藥品行業(yè)，器械產(chǎn)品專利懸崖現(xiàn)象并不明顯，品牌護(hù)城河更加深厚，政策推出的時(shí)間相較藥品行業(yè)略有滯后。近年來(lái)，我國(guó)創(chuàng)新醫(yī)療器械上市數(shù)量有攀升趨勢(shì)，PCI（經(jīng)皮冠狀動(dòng)脈介入治療）、監(jiān)護(hù)儀等細(xì)分賽道已基本實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代。隨著創(chuàng)新醫(yī)療器械的腳步加快，國(guó)產(chǎn)化率較低的細(xì)分賽道如發(fā)光、MRI（磁共振成像）等，國(guó)產(chǎn)創(chuàng)新器械替代進(jìn)口的故事正在加速上演。

消費(fèi)升級(jí)是永遠(yuǎn)不變的主題，在醫(yī)藥板塊中也是如此。長(zhǎng)期來(lái)看，消費(fèi)醫(yī)療是醫(yī)?？刭M(fèi)降價(jià)趨勢(shì)下的避風(fēng)港行業(yè)，其中醫(yī)療服務(wù)既有相對(duì)剛性穩(wěn)定的下游需求，又有消費(fèi)升級(jí)的推動(dòng)力，量?jī)r(jià)齊升是醫(yī)療服務(wù)的長(zhǎng)期趨勢(shì)。

綜合當(dāng)前市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)來(lái)看，絕大部分機(jī)構(gòu)表示，本輪調(diào)整并沒(méi)有改變行業(yè)長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯，從中長(zhǎng)期來(lái)看，醫(yī)藥核心資產(chǎn)以及二線資產(chǎn)的行情并沒(méi)有結(jié)束，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)仍將持續(xù)。